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作者/小鑫
來(lái)源：市值風(fēng)云（ID:mvlegend）
蘋果是各位老鐵們?cè)偈煜げ贿^(guò)的一家公司。
2018年8月，風(fēng)云君曾經(jīng)寫過(guò)一篇講述當(dāng)時(shí)熱門的FAANG五大科技公司的長(zhǎng)文，當(dāng)時(shí)，蘋果已經(jīng)從2016年收入下滑的困境中走出來(lái)。風(fēng)云君在文章中對(duì)蘋果從成長(zhǎng)性、盈利性、供應(yīng)鏈管理效率多個(gè)方面進(jìn)行了分析，結(jié)論是蘋果增長(zhǎng)趨緩、盈利指標(biāo)仍維持在高位、同時(shí)運(yùn)營(yíng)效率非常優(yōu)秀。
又過(guò)了一年，風(fēng)云君決定回來(lái)看看這位老朋友。
不過(guò)這次要換個(gè)角度，先從大家最熟悉的iPhone說(shuō)起。
一、iPhone真正漲價(jià)其實(shí)是這幾年的事
風(fēng)云君整理了歷代iPhone在美國(guó)地區(qū)的首發(fā)不含稅價(jià)格（注：均為最低存儲(chǔ)配置），并將其分為基本款、高配款和尊享款。
iPhone 5c和iPhone SE由于沒有后繼產(chǎn)品，這里列入其他。
（來(lái)源：網(wǎng)絡(luò)數(shù)據(jù)，市值風(fēng)云整理）
iPhone的發(fā)展可以分為三個(gè)階段：
單iPhone時(shí)代：從2007年的初代iPhone到2013年的iPhone 5s；
雙iPhone時(shí)代：從2014年的iPhone 6、iPhone 6 Plus到2016年的iPhone 7、iPhone 7 Plus；
三iPhone時(shí)代：從2017年的iPhone 8、iPhone8 Plus、iPhone X到2019年的iPhone 11、iPhone 11 Pro、iPhone 11 Pro Max。
可以清楚得看到，iPhone售價(jià)的全面提高是從2017年的“三iPhone時(shí)代”開始的。
在這之前的2011-2016年，基本款的iPhone價(jià)格一直維持在649美元。
（來(lái)源：網(wǎng)絡(luò)數(shù)據(jù)；市值風(fēng)云整理）
而2017年，基本款的iPhone 8發(fā)售價(jià)達(dá)到699美元，比上代的iPhone 7貴了50美元；高配款的iPhone 8 Plus比iPhone 7 Plus貴了30美元，達(dá)到799美元；新推出的iPhone X售價(jià)更是高達(dá)999美元。
（2017年發(fā)售的iPhone 8和iPhone 8 Plus）
售價(jià)變高的同時(shí)，成本也變高了。
根據(jù)IHS Markit（INFO.O）的數(shù)據(jù)，iPhone X的成本達(dá)到370.25美元，遠(yuǎn)高于此前iPhone 7、iPhone 7 Plus的219.80、270.88美元；iPhone X的物料成本占售價(jià)的比例為37.1%，也高于iPhone 7、iPhone 7 Plus的33.9%、35.2%。
高配款iPhone從2014年一經(jīng)推出，物料成本占比就不斷上升；基本款則至少是從iPhone 7發(fā)售的2016年，物料成本占比開始明顯上升的。
iPhone XS Max則是近年來(lái)成本最高的一款機(jī)型，合計(jì)物料成本高達(dá)390美元，占售價(jià)的比重達(dá)到35.5%。
2019年最新款iPhone的物料成本數(shù)據(jù)暫時(shí)沒有找到。
（來(lái)源：IHS Markit）
（來(lái)源：IHS Markit，市值風(fēng)云整理）
二、iPhone的“漲價(jià)魔咒”
下面我們來(lái)看看iPhone的銷售數(shù)據(jù)。
每個(gè)財(cái)年的一季度（注：蘋果的財(cái)年從上一年10月初至當(dāng)年9月底）是蘋果9月新品發(fā)布會(huì)之后的首個(gè)季度。再加上圣誕假期的影響，當(dāng)季的銷售額占全年很大比例，比如說(shuō)近兩年平均要占到全年銷售額的36.8%。
“三iPhone時(shí)代”開啟的2017年，對(duì)應(yīng)的是2018財(cái)年一季度（注：開始于2017年10月的季度）。
可以看到，從這時(shí)開始到2018財(cái)年四季度，iPhone銷售額同比增速不斷加快，但銷量幾乎沒有增長(zhǎng)，反映出了iPhone平均售價(jià)的提高。
緊接著2019財(cái)年一季度，蘋果進(jìn)一步提高三款新發(fā)售iPhone的售價(jià)，銷量和銷售額卻分別下滑11.5%和14.9%，并在二季度進(jìn)一步下滑。
類似的情況在3年前也發(fā)生過(guò)一次。
2015財(cái)年，蘋果進(jìn)入了“雙iPhone時(shí)代”，iPhone 6相比5s雖然沒漲價(jià)，新的iPhone 6 Plus卻要貴100美元，從而拉高了平均售價(jià)。
這就導(dǎo)致當(dāng)時(shí)的銷售額增速也要明顯高于銷量增速。
而且接下來(lái)的2016財(cái)年也是銷售額和銷量雙雙下滑。
（注：2019財(cái)年起蘋果不再公布銷量，這里取的是IDC數(shù)據(jù)）
這難道就是iPhone的“漲價(jià)魔咒“？
（起售價(jià)接近1000美元的iPhone X）
三、詳細(xì)盤點(diǎn)這一次探底的過(guò)程
回到2019財(cái)年的這次業(yè)績(jī)下滑。
早在一季報(bào)發(fā)布之前的1月2日，蘋果就下調(diào)了當(dāng)季的指引，給投資者打了一劑預(yù)防針。其中收入指引由原來(lái)的890億-930億美元降至840億美元，比上年同期下滑4.9%。
（來(lái)源：Seeking Alpha）
庫(kù)克解釋說(shuō)這是由于新iPhone的銷量低于預(yù)期，特別是在中國(guó)的銷量。
第二天的1月3日，蘋果股價(jià)大跌了10.21%。
當(dāng)時(shí)風(fēng)云君都覺得蘋果的時(shí)代可能要過(guò)去了。此后，蘋果手機(jī)降價(jià)的新聞不絕于耳。
先是1月份電商平臺(tái)降價(jià)幅度超過(guò)1000元。
（來(lái)源：新京報(bào)）
后來(lái)的2月和3月又有兩輪降價(jià)，部分電商平臺(tái)降價(jià)幅度甚至超過(guò)2000元。
（來(lái)源：新京報(bào)）
這一段時(shí)間，蘋果的股價(jià)已經(jīng)恢復(fù)上漲趨勢(shì)。
（來(lái)源：東方財(cái)富choice）
緊接著2019年5月，蘋果發(fā)布第二財(cái)季業(yè)績(jī)，老鐵們可以翻看風(fēng)云君當(dāng)時(shí)翻譯的《蘋果二季報(bào)電話會(huì)議實(shí)錄》。
這個(gè)季度，蘋果收入又同比下滑了5.1%，庫(kù)克在電話會(huì)議中多次提到降價(jià)和以舊換新。
這時(shí)候也差不多是蘋果業(yè)績(jī)的拐點(diǎn)。
這之后，出人意料的事情發(fā)生了！
9月份，蘋果發(fā)布最新的iPhone 11系列。浴霸鏡頭、沒有5G又引發(fā)了大家的吐槽，然而電商平臺(tái)的預(yù)售銷量卻翻了四倍！
（來(lái)源：第一財(cái)經(jīng)）
就在我們以為這只是一時(shí)現(xiàn)象的時(shí)候，蘋果公布了2020財(cái)年一季報(bào)：營(yíng)收達(dá)到創(chuàng)紀(jì)錄的918.19億美元，同比增長(zhǎng)8.9%，凈利潤(rùn)達(dá)到222.36億美元，同比增長(zhǎng)11.4%。
大象又開始跳舞了。
風(fēng)云君感嘆那個(gè)曾經(jīng)的蘋果又回來(lái)了。
四、兩次增長(zhǎng)危機(jī)，復(fù)蘇各有不同
2019財(cái)年就只是三年前的一次重演嗎？
各位不妨坐上風(fēng)云君的時(shí)空穿梭機(jī)回去看看。
2014財(cái)年一季度至今，蘋果的季度收入一共經(jīng)歷了2次負(fù)增長(zhǎng)：
第一次是2016財(cái)年的二季度到四季度，季度同比增速分別為-12.8%、-14.6%、-9.0%；
第二次是2019財(cái)年一季度至二季度，季度同比增速分別為-4.5%、-5.1%。
同時(shí)期，iPhone季度銷售額占蘋果總收入的比例始終在60%上下。
而且，iPhone季度銷售額同比增速為正的時(shí)候，蘋果收入同比增速也為正，反之亦然。
這體現(xiàn)了iPhone對(duì)蘋果整體業(yè)績(jī)的拉動(dòng)作用。
唯一的一次例外出現(xiàn)在2019財(cái)年三季度和四季度。這兩個(gè)財(cái)季iPhone銷售額同比增速分別為-11.8%、-9.2%，而蘋果的收入增速分別為1.0%、1.8%。
這段時(shí)期對(duì)業(yè)績(jī)起到拉動(dòng)作用的不是iPhone，那會(huì)是什么呢？
翻出近兩個(gè)財(cái)年的分部收入季度增速，可以看出，2019財(cái)年三季度和四季度均保持正增長(zhǎng)的有三項(xiàng)業(yè)務(wù)：可穿戴、家庭和配件收入，服務(wù)收入，以及Mac。
再結(jié)合2019財(cái)年三季度收入占比來(lái)看，可穿戴、家庭和配件收入占比10.3%，增速48%；服務(wù)收入占比21.3%，增速12.6%；Mac占比10.8%，增速10.7%。
拉動(dòng)2019財(cái)年三季度增長(zhǎng)的首先是可穿戴、家庭和配件收入，其次就是服務(wù)收入。風(fēng)云君在后面還會(huì)再提到這兩項(xiàng)業(yè)務(wù)。
（蘋果的可穿戴設(shè)備之一AirPods Pro）
而三年前的2016財(cái)年，同樣是連續(xù)的負(fù)增長(zhǎng)，但最終走出低谷靠的是iPhone。
比如說(shuō)2017財(cái)年一季度，蘋果的收入增速剛恢復(fù)到正數(shù)。當(dāng)季iPhone收入占比69.4%，同比增長(zhǎng)5.3%，對(duì)增長(zhǎng)的貢獻(xiàn)最大。其次的貢獻(xiàn)來(lái)自服務(wù)收入和Mac，其他業(yè)務(wù)仍處于負(fù)增長(zhǎng)。
（2016年發(fā)售的iPhone 7 Plus）
iPhone對(duì)于蘋果重要性的下降，就是2019年的蘋果與三年前不同的地方。
而這背后，則是毛利率的壓力。
五、由硬件轉(zhuǎn)向服務(wù)，背后是毛利率下降的壓力
我們先上一張圖。
蘋果的毛利率在2012和2015財(cái)年分別達(dá)到兩次高點(diǎn)：
其中，2012財(cái)年的毛利率為43.9%，與iPhone銷售額占比提高，以及大宗商品價(jià)格波動(dòng)導(dǎo)致的成本降低有關(guān)；
2015財(cái)年的毛利率達(dá)到40.1%，主要與2014年發(fā)布的iPhone 6 Plus物料成本占比更低有關(guān)。
可見iPhone對(duì)于蘋果的重要性。
但是！但是！蘋果在iPhone上的“擠牙膏式”創(chuàng)新越來(lái)越難以拉高毛利率了。
這背后的原因表面上是iPhone物料成本占比的提高，更深層次的原因則是智能手機(jī)整體創(chuàng)新乏力，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇。
（來(lái)源：2012財(cái)年年報(bào)）
（來(lái)源：2015財(cái)年年報(bào)）
這怎么辦呢？當(dāng)然是轉(zhuǎn)型毛利更高的服務(wù)啊~
蘋果的服務(wù)收入包括App Store等數(shù)字內(nèi)容商店、流媒體服務(wù)、AppleCare，以及授權(quán)等服務(wù)。
（App Store）
近三個(gè)財(cái)年，蘋果的產(chǎn)品毛利率從35.7%下降到32.2%，降幅為3.5個(gè)百分點(diǎn)；服務(wù)毛利率則提高了8.7個(gè)百分點(diǎn)至63.7%。
高毛利的服務(wù)收入占比在近三個(gè)財(cái)年由14.3%提高至17.8%，增速快于公司整體增速。
不僅如此，還要犧牲部分硬件毛利率，來(lái)?yè)Q取服務(wù)收入的增長(zhǎng)。
2019財(cái)年，蘋果在部分地區(qū)降價(jià)以及推出以舊換新服務(wù)。
降價(jià)的故事風(fēng)云君在前面已經(jīng)講過(guò)了，接下來(lái)我們談?wù)勔耘f換新。
六、以舊換新
從2019財(cái)年一季度電話會(huì)議開始，蘋果開始頻繁提到以舊換新項(xiàng)目。比如當(dāng)季度，在推出iPhone以舊換新活動(dòng)之后，以舊換新的數(shù)量同比增長(zhǎng)了一倍以上。
（蘋果2019財(cái)年一季度電話會(huì)議，來(lái)源：fool.com）
接下來(lái)的二季度到四季度，同比增速分別在300%、400%、400%以上，創(chuàng)造了新的紀(jì)錄。
（蘋果2019財(cái)年二季度電話會(huì)議，來(lái)源：fool.com）
（蘋果2019財(cái)年四季度電話會(huì)議，來(lái)源：fool.com）
而且蘋果在2019財(cái)年還把地圖、Siri、免費(fèi)iCloud空間等原來(lái)包含在產(chǎn)品中的部分收入重新歸類至服務(wù)收入，并重述了此前兩個(gè)財(cái)年的業(yè)績(jī)。
這使得2017和2018兩個(gè)財(cái)年重述后的服務(wù)收入比原來(lái)分別提高了6.9%、9.1%。
風(fēng)云君不得不感慨，會(huì)計(jì)行業(yè)真是任人打扮的小姑娘，怎么好看怎么來(lái)。
類似的轉(zhuǎn)型，風(fēng)云君在《股價(jià)一年翻4倍的Roku：占領(lǐng)你的客廳，然后賣廣告??？| 海外風(fēng)云》中也有提到。
Roku（ROKU.O）通過(guò)銷售比競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手更廉價(jià)的流媒體播放器，以及向第三方提供操作系統(tǒng)Roku OS來(lái)擴(kuò)大用戶基數(shù)，然后通過(guò)廣告等增值服務(wù)賺錢。
蘋果會(huì)逐漸轉(zhuǎn)變成這種模式嗎？
七、轉(zhuǎn)型的挑戰(zhàn)
目前看來(lái)，蘋果想要增加高毛利的服務(wù)收入，勢(shì)必要擴(kuò)大iOS生態(tài)系統(tǒng)的覆蓋范圍。
而iOS系統(tǒng)絕大多數(shù)情況下仍然只在蘋果自己的硬件上使用。
根據(jù)蘋果披露的數(shù)據(jù)，活躍設(shè)備數(shù)（不包括耳機(jī)）在2018年四季度超過(guò)14億，其中iPhone活躍設(shè)備數(shù)為9億。
而蘋果的活躍設(shè)備數(shù)在2015年四季度剛超過(guò)10億。粗略地計(jì)算一下，這期間活躍設(shè)備數(shù)的CAGR為11.9%，增速還不錯(cuò)。
除了iPhone、Mac、iPad這些存量場(chǎng)景，我們來(lái)看看iOS還有哪些增量場(chǎng)景。
汽車場(chǎng)景中，蘋果的CarPlay支持500多款車型，但是與汽車制造商綁定也就意味著用戶數(shù)取決于汽車的銷量。而且CarPlay目前只支持有限的第三方App，與iOS豐富多彩的生態(tài)相比附加值顯然要小得多。
（來(lái)源：官網(wǎng)）
（來(lái)源：官網(wǎng)）
（來(lái)源：官網(wǎng)）
而自己造車顯然不是那么容易的。
“谷歌旗下Waymo被認(rèn)為是自動(dòng)駕駛領(lǐng)域的最先進(jìn)代表，智能程度達(dá)到L4-L5，但目前遠(yuǎn)不及特斯拉這套系統(tǒng)實(shí)際應(yīng)用廣泛。
顯然，沒有龐大的應(yīng)用數(shù)據(jù)庫(kù)的積累，代價(jià)頗為沉重：復(fù)雜多樣的真實(shí)路況駕駛數(shù)據(jù)無(wú)疑會(huì)使特斯拉的這套系統(tǒng)更快迭代，成為競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手們?cè)絹?lái)越難以企及的競(jìng)爭(zhēng)壁壘?！?/p>
（特斯拉的有限無(wú)人駕駛技術(shù)已經(jīng)大規(guī)模上路）
家庭場(chǎng)景又可以細(xì)分為智能音箱（又稱為智能語(yǔ)音助手）和智能電視兩大生態(tài)。
智能音箱有亞馬遜（AMZN.O）的Alexa，谷歌（GOOGL.O）的Google Home，百度（BIDU.O）的小度智能音箱、阿里巴巴（BABA.N，09988.HK）的天貓精靈等等。
2019年四季度，全球智能音箱出貨量前五的分別是亞馬遜、谷歌、百度、阿里巴巴、小米（01810.HK），合計(jì)市場(chǎng)份額達(dá)到82.0%。
而蘋果僅排名第六，市場(chǎng)份額為4.7%。
（來(lái)源：Strategy Analytics）
智能電視領(lǐng)域有Roku的Roku TV，亞馬遜Fire TV、谷歌的Chromecast、蘋果Apple TV等。
2015年一季度到2019年一季度，Roku的市場(chǎng)份額（注：以已安裝的設(shè)備為基數(shù)）從33%增長(zhǎng)到39%，亞馬遜Fire TV的市場(chǎng)份額從13%增長(zhǎng)到30%，分別占據(jù)一二位。
同時(shí)期，蘋果Apple TV的市場(chǎng)份額保持在16%左右。
（來(lái)源：Parks Associates）
（Apple TV）
家庭場(chǎng)景中，蘋果表現(xiàn)只能說(shuō)是中規(guī)中矩。
不過(guò)，蘋果最近已經(jīng)開始在內(nèi)容方面發(fā)力，比如推出的大量自制劇，以及蘋果新聞。
（來(lái)源：官網(wǎng)）
（來(lái)源：官網(wǎng)）
這些都可以看作是蘋果豐富iOS生態(tài)，從而提供更多附加值的努力。
另一個(gè)蘋果做的還不錯(cuò)的領(lǐng)域是可穿戴設(shè)備。
（Apple Watch）
根據(jù)IDC的數(shù)據(jù)，2019年三季度全球可穿戴設(shè)備出貨量前五名分別是蘋果、小米、三星、華為、Fitbit（FIT.N）。其中Fitbit已經(jīng)被谷歌以21億美元收購(gòu)。
三季度蘋果的出貨量達(dá)到2950萬(wàn)，同比增長(zhǎng)195.5%，高于整體市場(chǎng)增速的94.6%。蘋果的市場(chǎng)份額由上年同期的23%擴(kuò)大至35%。
（來(lái)源：IDC）
最后，蘋果除了要盡可能地留住并擴(kuò)大iOS生態(tài)的用戶，還需要做的就是提高“蘋果稅”了。
比如，對(duì)蘋果設(shè)備賬號(hào)的嚴(yán)格管理，以及非官方渠道下載的APP的限制。另一個(gè)我們能更直接感受到的就是蘋果和微信（00700.HK）曾經(jīng)的內(nèi)容打賞抽成之爭(zhēng)：30%的抽成枷鎖現(xiàn)在已經(jīng)強(qiáng)加于諸君之頸項(xiàng)。
（來(lái)源：澎湃新聞，2017.09.18）
八、現(xiàn)金流、股東回報(bào)和負(fù)債
最后，我們來(lái)看下現(xiàn)金流和股東回報(bào)，作為蘋果這道“法式大餐”的甜點(diǎn)。
2019財(cái)年，蘋果公司的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)凈現(xiàn)金流為693.9億美元，凈現(xiàn)比為125.6%。
近十個(gè)財(cái)年的凈現(xiàn)比始終在120%以上，公司的盈利質(zhì)量非常高。
同時(shí)，公司購(gòu)買固定資產(chǎn)的現(xiàn)金支出比較穩(wěn)定，每年都不超過(guò)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)凈現(xiàn)金流的20%，而且公司也很少進(jìn)行收購(gòu)。
近十年來(lái)唯一一筆較大的收購(gòu)發(fā)生在2014財(cái)年，當(dāng)時(shí)蘋果以26億美元的價(jià)格收購(gòu)了Beats。
（來(lái)源：2014年年報(bào)）
公司把剩余的大部分現(xiàn)金流都回饋給了股東。
2010財(cái)年到2020財(cái)年一季度，蘋果累計(jì)凈回購(gòu)股份耗資3193.5億美元，累計(jì)支付股息920.3億美元，累計(jì)的與股權(quán)獎(jiǎng)勵(lì)凈結(jié)算相關(guān)的稅款支付達(dá)到160.6億美元，合計(jì)的股東回報(bào)達(dá)到4274.4億美元。
與股權(quán)獎(jiǎng)勵(lì)凈結(jié)算相關(guān)的稅款支付說(shuō)的是，在員工用股票來(lái)支付與股權(quán)獎(jiǎng)勵(lì)有關(guān)的稅款時(shí)，公司一般會(huì)從員工手里回購(gòu)這部分股票，從而讓員工用現(xiàn)金去支付稅款。
這也被認(rèn)為是股東回報(bào)的一種方式。
同時(shí)期，累計(jì)的經(jīng)調(diào)整廣義經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流（注：剔出了有價(jià)證券買賣等項(xiàng)目）為5049.7億美元，累計(jì)股東回報(bào)占累計(jì)經(jīng)調(diào)整廣義經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流的比例為84.6%。
即使不考慮與股權(quán)獎(jiǎng)勵(lì)凈結(jié)算相關(guān)的稅款支付，累計(jì)股東回報(bào)占累計(jì)經(jīng)調(diào)整廣義經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流的比例也達(dá)到81.5%。
（來(lái)源：fool.com）
作為投資者，一定會(huì)愛死這樣的公司了。
而且蘋果在2018和2019財(cái)年的股東回報(bào)分別達(dá)到883.1億、830.6億美元，顯著高于此前幾年500億美元左右的水平。
（Apple Park）
這與蘋果提出的“凈現(xiàn)金平衡”（net cash neutral position）有關(guān)。凈現(xiàn)金是指現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物、短期投資、長(zhǎng)期投資之和，減去所有的有息負(fù)債。
“凈現(xiàn)金平衡”的目標(biāo)最早出現(xiàn)在蘋果2018財(cái)年一季報(bào)電話會(huì)議中，當(dāng)時(shí)蘋果的凈現(xiàn)金為1630億美元。公司的CFO Luca Maestri稱要在長(zhǎng)期內(nèi)使凈現(xiàn)金變?yōu)?。
在這之后的2018財(cái)年和2019財(cái)年末，蘋果的凈現(xiàn)金分別降至1226.2億、978.4億美元。
而減少凈現(xiàn)金的主要方式就是通過(guò)股票回購(gòu)和分紅。
截至2020財(cái)年一季度末，蘋果的資產(chǎn)負(fù)債率為73.7%，其中有息負(fù)債占總資產(chǎn)的比例為31.8%。
資產(chǎn)負(fù)債率從2013年開始逐漸上升，這當(dāng)中的主要驅(qū)動(dòng)力是有息負(fù)債占總資產(chǎn)比例的增加。經(jīng)營(yíng)性負(fù)債占總資產(chǎn)的比例從2012財(cái)年末的32.9%提高到2020財(cái)年一季度末的41.9%，上升幅度相對(duì)較小。
在這篇文章中，風(fēng)云君梳理了蘋果2019財(cái)年一季度以來(lái)的增長(zhǎng)困境、背后的深層次原因、化解的辦法，以及蘋果的轉(zhuǎn)型之路。
最后再對(duì)這樣一家偉大的科技公司致以敬意。
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