本文通過整理高瓴資本創(chuàng)始人張磊的公開講話，梳理其成功投資的脈絡(luò)，供大家學(xué)習(xí)參考。
01 如何理解價值投資？
投資的本質(zhì)
張磊：約翰·博格先生講過，投資的本質(zhì)是追求風(fēng)險和成本調(diào)整之后的長期、可持續(xù)的投資回報，克服恐懼和貪婪，相信簡單的常識，這是我非常認(rèn)可的。
張磊：投資本質(zhì)就是資本和資源的配置，把最好的資本，最好的資源，配置給最有能力的企業(yè)，幫助社會創(chuàng)造價值。資本市場要脫虛入實(shí)，將資本聚焦在最有能力、最需要幫助的企業(yè)。
價值投資的前提
張磊：魏斌在《價值之道：公司價值管理的最佳實(shí)踐》提及的價值管理圍繞企業(yè)價值創(chuàng)造和成長的全過程，從資本回報、資產(chǎn)配置、資金管理等角度，回歸企業(yè)發(fā)展本質(zhì)，厚積薄發(fā)。從某種程度上說，價值管理是價值投資的前提，如果沒有企業(yè)家的價值管理，所有投資恐怕都是空頭支票。
價值投資的超額收益
張磊：對于今天的中國資本市場來說，價值投資已然不是新鮮名詞，越來越多的篤信者和實(shí)踐者在用自己的思考方式，不斷探索新的未知世界。價值投資為投資者和企業(yè)家之間創(chuàng)造了相互信賴和尊重的情感紐帶，正是這條紐帶，讓企業(yè)家敢于嘗試偉大創(chuàng)想，目光聚焦在未來10 年、20 年，以超長期的視角審視未來生產(chǎn)生活的變化。這種源于價值投資理念的超長期投資，為企業(yè)注入了最堅(jiān)實(shí)的動力。從某種程度上說，為卓越企業(yè)家分擔(dān)創(chuàng)新風(fēng)險，構(gòu)成了價值投資超額收益的本質(zhì)起源。
價值投資護(hù)城河
張磊：我對護(hù)城河的理解，實(shí)際上是一個動態(tài)的變化中的護(hù)城河。這個護(hù)城河的核心就是一句話，能不能不斷地、瘋狂地，創(chuàng)造長期價值。如果你不能夠創(chuàng)造長期價值，這個護(hù)城河就是紙老虎。
長期結(jié)構(gòu)性價值投資
張磊：所謂“長期結(jié)構(gòu)性價值投資”，是相對于周期性思維和機(jī)會主義而言的，核心是反套利、反投機(jī)、反“零和”游戲、反博弈思維。對服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)來說，價值投資發(fā)揮作用的關(guān)鍵就是，在敏銳洞察技術(shù)和產(chǎn)業(yè)變革趨勢基礎(chǔ)上，找到企業(yè)轉(zhuǎn)型升級的可行路徑，通過整合資源借助資本、人才、技術(shù)賦能，幫助企業(yè)形成可持續(xù)、難模仿的“動態(tài)護(hù)城河”，完成企業(yè)核心生產(chǎn)、管理和供應(yīng)鏈系統(tǒng)的優(yōu)化迭代。
02 如何理解新時代投資？
科技2.0
張磊：以互聯(lián)網(wǎng)為代表的信息技術(shù)日新月異，不斷撬動各行各業(yè)新的發(fā)展變革，科技創(chuàng)新模式也在升級“版本”。此前，“科技創(chuàng)新1.0”的核心特點(diǎn)是“連接”。搜索引擎連接人與信息，社交工具連接人與人，電商連接人與商品，在線約車、共享單車、團(tuán)購APP連接人與服務(wù)……通過專注“連接”，中國互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)在商業(yè)模式創(chuàng)新上取得了巨大成功。
伴隨著學(xué)習(xí)、追趕全球科技潮流的步伐，科技創(chuàng)新的模式正在向“2.0”版本切換：不再是簡單地復(fù)制他人經(jīng)驗(yàn)、簡單疊加各種技術(shù)和應(yīng)用模式，而是形成具備原創(chuàng)力的科技創(chuàng)新。在科技領(lǐng)域尤其是互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)，中國高科技企業(yè)從跟跑、并跑逐步轉(zhuǎn)換到在某些創(chuàng)新領(lǐng)域能夠領(lǐng)跑，將“復(fù)制到中國”變?yōu)椤皠?chuàng)新源自中國”，這正是“科技創(chuàng)新2.0”的體現(xiàn)。
新經(jīng)濟(jì)
張磊：大家對新經(jīng)濟(jì)的理解可以更廣闊一點(diǎn)，我認(rèn)為新經(jīng)濟(jì)代表了新的經(jīng)濟(jì)發(fā)展驅(qū)動力，新生產(chǎn)力、新生產(chǎn)效率、新經(jīng)濟(jì)組織方式、新生產(chǎn)生活業(yè)態(tài)，這些都是新經(jīng)濟(jì)。新經(jīng)濟(jì)不只是互聯(lián)網(wǎng)，也不只是簡單的互聯(lián)網(wǎng)+，我相信比如說生命科學(xué)，在大量的智能計(jì)算、深度學(xué)習(xí)出來之前，我們對生命科學(xué)、基因測序的理解都是很簡單，這些新經(jīng)濟(jì)都在突破。
中國比較有意思的現(xiàn)象是工業(yè)1.0、2.0、3.0、4.0都存在，我們怎么能夠有序地結(jié)合起來發(fā)展?我覺得新經(jīng)濟(jì)與其說只是簡單的互聯(lián)網(wǎng)新經(jīng)濟(jì)，不如說是一個新的理念，新的理念才能轉(zhuǎn)化成經(jīng)濟(jì)的發(fā)展動力，是新的組織業(yè)態(tài)、組織方式，這些東西我們看到很多的積極性。
03 如何看待在中國的投資
中國發(fā)展問題
張磊：在過去的十幾年中，中國的科技創(chuàng)新催生了很多首富，也淘汰了很多傳統(tǒng)企業(yè)。但是我認(rèn)為這不是解決中國發(fā)展問題的關(guān)鍵。
中國經(jīng)濟(jì)社會這么些年的發(fā)展本身就有很多正循環(huán)，但如果有一個鏈條比較weak(弱)，比較稍微差一點(diǎn)的鏈條，就是我們基礎(chǔ)科學(xué)，尤其是新型研究型大學(xué)的基礎(chǔ)科學(xué)的研究，還有基礎(chǔ)科學(xué)人才的培養(yǎng)。
重倉中國
張磊：我覺得從WTO以后中國就開始了。之前你可以說從改革開放就開始了。真正的中國引入市場化的競爭是從WTO以后開始，已經(jīng)十幾年了。我認(rèn)為這只是整個歷史大周期很早期的階段。大數(shù)說，到2050年，二十世紀(jì)中葉，中華民族要實(shí)現(xiàn)偉大復(fù)興，這個才是個很早期的階段。
二十一世紀(jì)是屬于中國的世紀(jì)，我們只是在很早期，冰山上剛露出一角，我們還沒有整個浮出水面，還有很大的機(jī)會往前推進(jìn)。為什么？你看看全世界有幾個國家像中國，人民群眾這么努力，這么擁抱創(chuàng)新，擁抱變化。你去歐洲很多國家，周四下午就不干活了，很多人給錢都不干。
04 如何進(jìn)行投資實(shí)踐
基本面研究
張磊：以風(fēng)險這個在金融危機(jī)后被談到麻木的概念為例，大多數(shù)人的標(biāo)準(zhǔn)是看投資收益的波動方差。而我從第一天起就被要求看到數(shù)字背后的本質(zhì)，而忽略那些從“后視鏡”中所觀測到的標(biāo)準(zhǔn)方差：到底是什么樣的自上而下的基本面和自下而上的基本面，在驅(qū)動收益的產(chǎn)生及波動性？又有哪些因素會使預(yù)期的資本收益發(fā)生偏差?而這些基本面因素背后本質(zhì)上有哪些相關(guān)性及聯(lián)動性?從史文森那里我理解了只有把本質(zhì)的基本面風(fēng)險看清楚，才有可能贏到投資收益實(shí)現(xiàn)的那一天。這就是所謂的“管理好風(fēng)險，收益自然就有了”(focus on the downside and upside will take care of itself)。
底層能力
張磊：首先，我們有幸天天跟最好的企業(yè)家打交道，而且是與他們發(fā)生劇烈變化的那段打交道，經(jīng)常參與到偉大企業(yè)的創(chuàng)造過程中去，這個過程中你是有很大優(yōu)勢的，因?yàn)樽约褐蛔鲆患移髽I(yè)的話，你有可能被局限于自己的行業(yè)和自己的事業(yè)，當(dāng)你天天跟各種各樣的企業(yè)打交道，從消費(fèi)、互聯(lián)網(wǎng)到先進(jìn)機(jī)械制造，甚至水泥，你就能夠找到偉大企業(yè)的共同點(diǎn)。
第二，我做高瓴本身也是個創(chuàng)業(yè)，從這個角度來講我也是個創(chuàng)業(yè)者，在這個過程中我學(xué)習(xí)了很多，了解了文化、理念、人生的各種取舍。我也能夠把自己的經(jīng)驗(yàn)、情感與優(yōu)秀企業(yè)家們分享、溝通。能否有通感，能否做到換位思考，是很重要的。我自己創(chuàng)業(yè)的過程，幫我更好地理解創(chuàng)業(yè)。
發(fā)現(xiàn)投資機(jī)會
張磊：更多的研究是為了更少的決策，只有在更少的、更重要的變量分析上持續(xù)做到最好，才是提高投資確定性與大概率的最簡單、最樸素的方法。這種“邏輯上的升維”和“決策上的降維”無疑是對真相的最好描述。投資人無法親歷企業(yè)成長的方方面面，更無法判斷市場的不可知因素，個體認(rèn)知的局限和市場變化的混沌天然構(gòu)成了矛盾。
正是這樣，在漫漫修遠(yuǎn)的求知路上，懷謙卑之心，長期關(guān)注“可預(yù)期、可展望、可想象”的有限關(guān)鍵變量，進(jìn)而回歸研究本質(zhì)——大膽假設(shè)、小心求證，找到企業(yè)創(chuàng)新發(fā)展的“護(hù)城河”，從而做出最佳決策。
make sense
張磊：從高瓴成立的第一天起，我們和投資者就有一個約定，那就是高瓴要做能夠“make sense”的投資。可不要小看這個“make sense”，這實(shí)際上是一個最大的門檻，因?yàn)檫@個世界上有很多的事情并不makesense。作為投資人，就需要我們在看問題的時候回歸到本源，用第一性原理去做價值判斷。
潛在危險
張磊：最大的危險在于我們一天天把自己活在泡沫和象牙塔里，你越成功，你周圍貧窮的朋友越少，一方面你要做公益，一方面你要保持聯(lián)系，真正地觀察尋找這些機(jī)會，才可以帶動企業(yè)的發(fā)展。張磊：如果創(chuàng)造的社會價值不夠大，只是為了從這個規(guī)模有限的蛋糕里面拿取更大份額，這樣做投資是比較危險的。
風(fēng)控
張磊：財務(wù)上的風(fēng)控都會做，這是基本的。但我們最重要的關(guān)注點(diǎn)是選到最適合的企業(yè)家。這個人能不能既有格局觀，又有執(zhí)行力，還有很深的對變化的敏感，以及對事物本質(zhì)的理解，我覺得這種人很難找，大部分人都是在某一時期對某一方面會很好，但是有的人能夠通過和外面的交流把自己提升。我的風(fēng)控理念比較關(guān)注企業(yè)家的為人，目光長遠(yuǎn)、想做大事且有大局觀的企業(yè)家跟我們本身就很容易契合，而著重小利、玩零和游戲的人跟我們不太適合，也走不到一起，對我們來講反而省了很多功夫。
最佩服兩個人
張磊：我最佩服的人有兩個，可能也不是奇怪，一個是巴菲特，一個是大衛(wèi)?斯文森。這兩個人我都有機(jī)會比較近距離的接觸。我最佩服巴菲特的首先是他的投資能力。另外我也十分佩服他是一個具有強(qiáng)烈同理心的人，英文就是empathy。我很喜歡這種有同理心的人；同理心能使他更好地去了解年輕人，了解和他不一樣的人，了解管理層。所以今天我經(jīng)常和我的管理人員說需要有同理心，這點(diǎn)我從他身上學(xué)到的。說到大衛(wèi)?史文森，我最佩服他的一點(diǎn)就是，他有非常強(qiáng)烈的道德感、責(zé)任感?？梢赃@么說，他是我見過的把fiduciary duty(受托人職責(zé))和intellectual honesty(理性誠實(shí))結(jié)合得最好的一個人。這兩個人永遠(yuǎn)都是是我的楷模，是我最佩服的人。
企業(yè)家
張磊：真正有格局觀的企業(yè)家，對企業(yè)、員工、競爭對手，包括各個方面有很強(qiáng)的同理心，能夠理解別人，這樣的企業(yè)家是我們找尋的對象。
張磊：我們最重要的關(guān)注點(diǎn)是選到最適合的企業(yè)家。這個人能不能既有格局觀，又有執(zhí)行力，還有很深的對變化的敏感，以及對事物本質(zhì)的理解，我覺得這種人很難找，大部分人都是在某一時期對某一方面會很好，但是有的人能夠通過和外面的交流把自己提升。
張磊：與高瓴資本契合的企業(yè)家精神：
第一，“長期”。這個人是不是能夠理解長期理念，他做這個事情是為了短期目標(biāo)，還是打造自己的事業(yè)和夢想，這個長期有多長？好的企業(yè)家精神能說我的長期能延續(xù)自己的生命，超越自己的生命，能打造一個偉大的企業(yè)、組織，能超越自己。
第二，真正地能夠?qū)嵺`價值投資。價值投資我講了不只是我們投資人資本家，每個企業(yè)家都是價值投資的實(shí)踐者，因?yàn)樗麄兠刻於荚谙胫鴦?chuàng)造價值，真正好的企業(yè)家精神，是非博弈性的企業(yè)家精神，是一個價值創(chuàng)造的企業(yè)家，每天要打造護(hù)城河，要高筑墻，廣積糧、緩稱王，桃李不言、下自成蹊，你不用到處講你有多好。
第三，要有偉大的格局觀。真正有格局觀的企業(yè)家，對企業(yè)、員工、競爭對手，包括各個方面有很強(qiáng)的同理心，能夠理解別人，這樣的企業(yè)家是我們找尋的對象。這些企業(yè)家很有意思，高瓴資本為什么堅(jiān)持投資少而精，制造業(yè)我們投了美的、格力，我們花了大量的時間投了這樣的企業(yè)，花大量的時間跟它一起投資成長。我們是全生命周期的投資，讓我們有機(jī)會參與到長期的發(fā)展，這樣的企業(yè)家就有機(jī)會能夠走得很遠(yuǎn)，而不是階段性的投資。早期我們投資了去哪兒，后來上市，我們又做IPO投資，需要戰(zhàn)略性虧損的時候，我們在二級市場對它進(jìn)行了可轉(zhuǎn)債投資，到最近和攜程戰(zhàn)略并購以后，我們又對攜程做了高達(dá)10億美元的投資。全產(chǎn)業(yè)投資在全生命周期里創(chuàng)造價值，這個路可以走得很長遠(yuǎn)，而不是不斷尋找下一個投資機(jī)會。
做時間的朋友
張磊：最后，我想和大家聊聊內(nèi)心的平靜。人的這一生，有很多方式可以達(dá)到成功的彼岸，但我們在乎的是運(yùn)用之妙，存乎一心。保持內(nèi)心的平衡與平靜，打通任督二脈，最終重劍無鋒。怎么才能做到這一點(diǎn)？我認(rèn)為這是一個長期內(nèi)心寧靜的選擇，我今天想說的是高瓴所做的投資，不見得是最快賺錢的方式，也不見得是賺最多錢的路徑，但這是最讓我們心靈寧靜的道路。當(dāng)你認(rèn)清時間價值的時候，當(dāng)你有三五知己的時候，你就不會在乎今天的成功還是明天的成功，而更關(guān)心復(fù)利的價值，很少有人知道復(fù)利的價值，它不單能讓你積累財富，還能讓你在實(shí)現(xiàn)價值的過程中擁有心靈的寧靜，和生命的愉悅。有了心靈寧靜以后，奇跡就會因你而生，你會不斷創(chuàng)造價值，回饋社會。選擇與誰同行比要去的遠(yuǎn)方更重要，謝謝大家選擇與我們同行。
