文/樹本高
國(guó)英觀察專欄作者
這兩天曝出新消息,美國(guó)那邊又想出了新路數(shù),要限制AI軟件對(duì)中國(guó)出口。
先是用地獄火導(dǎo)彈這種“漂亮的”硬件殺器閃擊中東異己后,特朗普的軟件“武器化”又馬不停蹄出場(chǎng)了,可見川普在中東鉚足了勁使絆子的時(shí)候,念念不忘的還是太平洋彼岸一門心思搞發(fā)展,“但行己事,無問西東”的老對(duì)手。
事到如今,誰也不是被嚇大的。美黔驢技窮,連美股都嚇趴下了,A股順勢(shì)乘上“國(guó)產(chǎn)替代”東風(fēng),自然是見招拆招,奉陪到底。
這不,A股的人工智能板塊開始蠢蠢欲動(dòng)了——1月6日收盤,龍頭科大訊飛上漲5.94%,科創(chuàng)板當(dāng)虹科技收漲4.81%。
提到科大訊飛,不得不吐槽下,從2019年全年的時(shí)間周期上來看,這只股票的走勢(shì)非常古怪。
智能音箱漲它不漲,在線教育漲它也不漲,哪怕是MSCI,富時(shí)羅素和獨(dú)角獸三大主流資金池加成,也沒有看到機(jī)構(gòu)強(qiáng)勢(shì)做多的跡象。
要知道,這是當(dāng)年10年10倍,集萬千光環(huán)于一身,摧枯拉朽的人工智能老龍頭。
正應(yīng)了那句股諺,過氣龍頭菜如狗。
但天賜良機(jī),適逢美限制AI對(duì)華出口,科大訊飛還能借機(jī)“迅飛”,一改頹勢(shì)嗎?
01
目前的科大訊飛,滾動(dòng)市盈率115倍,7倍的PB,總市值800億左右,這個(gè)估值,接近A股上市公司用友網(wǎng)絡(luò),比東華軟件高上一倍多,著實(shí)不低了。
對(duì)比同行業(yè)來看,人工智能板塊的平均市盈率為65倍,科大訊飛幾乎要高出一倍。
也就是說,即便今年的漲幅不濟(jì),科大訊飛還是貴。
通常情況下,貴有貴的道理,最直接的“道理”應(yīng)該就是行業(yè)龍頭固有的業(yè)績(jī)支撐和技術(shù)壁壘。
來看看科大訊飛的業(yè)績(jī)到底怎么樣。
2016年到2018年,營(yíng)業(yè)收入分別為33.2億,54.45億和79.2億,增速雖然在遞減,但基本上能夠維持在“30%+”以上,可圈可點(diǎn)。
凈利潤(rùn)的表現(xiàn)則明顯遜色一些,2016年到2018年的凈利潤(rùn)分別為4.84億,4.35億和5.42億,總體穩(wěn)中有漲。
圖:科大訊飛過去3年的部分財(cái)務(wù)指標(biāo)
▲注:數(shù)據(jù)來源于東方財(cái)富網(wǎng)
不如意的是,科大訊飛這三年來的營(yíng)收增速一直是快于凈利潤(rùn)的,因此往往在資本市場(chǎng)的財(cái)務(wù)投資者眼中落下“只知打口號(hào),不懂賺錢”的糟糕口實(shí)。
進(jìn)入2019年以來,這樣的情況似乎開始慢慢好轉(zhuǎn)。
前三季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)收65.73 億元,同比增長(zhǎng)24.41%。實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)3.74 億元,同比增長(zhǎng)70.51%。實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤(rùn)0.70 億元,同比增長(zhǎng)183.49%。
總體來看,2019年,科大訊飛在賺錢上似乎變得“開竅”了。
02
此處有一個(gè)問題,科大訊飛的“賺錢”能力是否真的精進(jìn)了?
2018年全年,貢獻(xiàn)度最高的政法業(yè)務(wù)收入為 10.36 億元,同比增長(zhǎng) 86.0%,這也是相對(duì)而言“最賺錢”的業(yè)務(wù)(毛利率68%左右)。
除此之外,收入增幅比較大的業(yè)務(wù)分別是智能硬件8.13億(+171.9%)和訊飛輸入法2.09億(+369.4%)。
兩項(xiàng)業(yè)務(wù)收入之和加總,只和政法業(yè)務(wù)相當(dāng),這還是C端用戶爆發(fā)式增長(zhǎng)的情況下取得的成績(jī)。
頭重腳輕,是科大訊飛的“特色”生存之道,必然也是不健康的。
2019年以來,科大訊飛跛著腳走路的情況似乎有所緩解,To C業(yè)務(wù)在整體營(yíng)收中占比達(dá)到了 37.28%,毛利占比達(dá) 39.79%。
這就意味著,科大訊飛在逐漸完成B端向C端的戰(zhàn)略調(diào)整。顯而易見的是毛利率也在下滑,從去年的50%下降到今年三季度的48%。
大方向沒問題,但科大訊飛調(diào)整業(yè)務(wù)線的成本有些高——這幾年,科大訊飛的營(yíng)銷費(fèi)用一直是在上升的。從2016年的6.48億到2017年的11.11億,2018年的17.26億,廣告費(fèi)用的增速不比營(yíng)收落后。
2019年中報(bào)的時(shí)候,科大訊飛的營(yíng)銷費(fèi)用再增20.24%,達(dá)到了8.82億。
那么新的擔(dān)憂隨之襲來,既然科大訊飛2019年凈利潤(rùn)的增長(zhǎng)是由于收入的高彈性增長(zhǎng)加之三費(fèi)支出的管控合理,那么絕對(duì)值依然如此高的營(yíng)銷費(fèi)用顯然是在拖后腿,而且是拖了新業(yè)務(wù)放量的后腿,設(shè)想一下,可能是新業(yè)務(wù)的高額推廣費(fèi)用促進(jìn)了短期的繁榮。
如果不把營(yíng)銷費(fèi)用降下來,這種增長(zhǎng)是不可持續(xù)的。新業(yè)務(wù)逐步落地后,考慮后期新增的成本,未來的毛利率可能要進(jìn)一步降低。
這樣的問題還表現(xiàn)在政府補(bǔ)助上。
科大訊飛2019年半年報(bào)顯示,報(bào)告期內(nèi)公司獲得政府補(bǔ)助約1.16億元,占公司凈利潤(rùn)比例達(dá)61.37%。
而2018年科大訊飛凈利潤(rùn)5.42億元,獲得政府補(bǔ)助總額2.76億元,占凈利潤(rùn)比例為50.9%。
如果不是靠政府補(bǔ)貼扮靚財(cái)務(wù)報(bào)表,科大訊飛真實(shí)的盈利能力還要進(jìn)一步稀釋。
03
有股友曾經(jīng)這樣評(píng)價(jià)過科大訊飛,“業(yè)務(wù)上的大公司,財(cái)務(wù)上的小公司”。
當(dāng)然,科大訊飛的業(yè)務(wù)線雖說聽著很宏偉,又是人工智能又是智能穿戴,甚至還有教育和醫(yī)療這樣遼遠(yuǎn)的紅海,但也遠(yuǎn)遠(yuǎn)沒到大而且強(qiáng)的地步。
2018年收入的兩塊大頭,智能硬件8.13億,訊飛輸入法2.09億,這兩項(xiàng)業(yè)務(wù),護(hù)城河和技術(shù)壁壘都很差。
訊飛輸入法,活躍用戶1.3億,基本上到頂了,由于使用習(xí)慣的固定性,輸入法市場(chǎng)相對(duì)不會(huì)發(fā)生顛覆性的市場(chǎng)變動(dòng),這項(xiàng)業(yè)務(wù)未來幾年基本不會(huì)再有新的增量。
智能硬件領(lǐng)域,科大訊飛雖號(hào)稱元老級(jí),但也是粗粗糙糙,泛而不精,甚至要對(duì)頭部的幾個(gè)小輩唯唯諾諾。
以翻譯機(jī)和叮咚音箱為代表的智能硬件,陸續(xù)被資本市場(chǎng)拿來吹了若干年,但真沒看出來有什么拿得出手的地方。
叮咚音箱有點(diǎn)像蘋果當(dāng)年推出的ipodshuffle,剛出來時(shí)技驚四座,但后來的銷量一直走低,同質(zhì)化替代品特別多,很難吸引新用戶。市場(chǎng)上冠名以“XX音箱”的產(chǎn)品早已經(jīng)爛大街,天貓精靈,小度在家……很難言科大訊飛的產(chǎn)品有什么過人之處。
技術(shù)?外形?便攜性?
除此之外,這樣的智能穿戴產(chǎn)品,現(xiàn)在基本上都是品牌化運(yùn)營(yíng), BAT和小米借助其物聯(lián)網(wǎng)研發(fā)能力,發(fā)力改良前代產(chǎn)品,刷交易量的節(jié)奏很快,隔幾個(gè)月就要推出新版本,類似智能手機(jī)的操盤模式,再加上頭部那幾家壟斷著先天性的C端流量和平臺(tái)優(yōu)勢(shì),基本上可以做到截流九成以上的市場(chǎng)新用戶。
按照科大訊飛目前的品牌號(hào)召力,即便在關(guān)鍵技術(shù)上的“兩把刷子”要比BAT結(jié)實(shí),但依舊是在產(chǎn)品變現(xiàn)上使不上勁——一朝沒有解決用戶轉(zhuǎn)化和拉新的問題,一朝就要撿食BAT甚至是小米的殘羹冷炙。
至于2019年的叮咚音箱爆量了,那倒也未必見得是科大訊飛自鳴得意的資本,要知道2019年上半年中國(guó)智能音箱市場(chǎng)銷量為1556萬臺(tái),同比增長(zhǎng)233%,行業(yè)大盤的增速甚至要比科大訊飛多出幾倍。
某種意義上,科大訊飛更像是“乘上了風(fēng)口的豬”而已。
至于翻譯機(jī),錄音筆這些復(fù)古類產(chǎn)品,勉強(qiáng)還能夠從BAT身上找回點(diǎn)自信。由于搜狗等一眾競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的競(jìng)爭(zhēng)力實(shí)在太差,科大訊飛把翻譯機(jī)的占有率做到了70%,這個(gè)是令人嘆為觀止的。
再加上三字頭這樣樣結(jié)結(jié)實(shí)實(shí)耗票子的價(jià)位,著實(shí)為科大訊飛撈了不少在語音識(shí)別產(chǎn)品上“唯我獨(dú)尊”的印象分??吹椒g機(jī),就想起科大訊飛,當(dāng)然,這里面也有海南博鰲亞洲論壇的功勞。
但話說回來,定價(jià)高,不代表真就值這么多錢。
2017年就有基金經(jīng)理專程為了投資科大訊飛而體驗(yàn)過其翻譯機(jī)產(chǎn)品,怒而吐槽“人機(jī)界面不友好,使用體驗(yàn)差,最終可能就是被華為這樣的公司收購(gòu)掉”。
這可不是危言聳聽,你去各論壇上看,吐槽科大訊飛翻譯機(jī)不實(shí)用,功能類似手機(jī)APP的帖子,可以挖出一籮筐。閑魚和轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)上用了一兩次就以三四百元低價(jià)甩手的,兩只手也數(shù)不過來。
定價(jià)之高,很大程度上是定在了技術(shù)的優(yōu)越感上,而不是市場(chǎng)給出的剛需溢價(jià),這才是科大訊飛的悲哀。
04
當(dāng)然,你說科大訊飛的產(chǎn)品不給力,但它確實(shí)也在努力了,只不過目前還不屑于奉承你的胃口。
科大訊飛目前努力的方向,似乎在資本市場(chǎng)上更有誘惑力——醫(yī)療模塊、教育領(lǐng)域,這才是科大訊飛給自己定設(shè)定的多元化后路。
誰知道教育、醫(yī)療這兩塊是千年紅海,包括科大訊飛。2019年中報(bào)就顯示,開放平臺(tái)以及涉及到民生剛性支出的教育、醫(yī)療等行業(yè)繼續(xù)保持較快增長(zhǎng),其中教育產(chǎn)品和服務(wù)營(yíng)收9.79億,同比增長(zhǎng)48.86%。
四季度,科大訊飛在青島又剛剛中標(biāo)了一筆8.59億的大單,足足對(duì)標(biāo)2018年?duì)I業(yè)收入的十個(gè)百分點(diǎn),而后相繼又在短時(shí)間內(nèi)從安徽蚌埠拿下了15個(gè)億的智慧學(xué)校項(xiàng)目訂單,兩項(xiàng)業(yè)務(wù)足以撐起去年?duì)I收的3成。
照這個(gè)樣子看來,今年的營(yíng)收大幅增長(zhǎng)基本上是跑不掉了,利潤(rùn)估計(jì)也還不錯(cuò)。
我想資本市場(chǎng)能給科大訊飛800億估值,就是看準(zhǔn)了科大訊飛在這方面與市場(chǎng)需求無縫對(duì)接的硬實(shí)力。而且這種較高毛利,可規(guī)模復(fù)制的AI應(yīng)用場(chǎng)景一旦落地成功,憑借著多年攢下的政企關(guān)系來開路,加之國(guó)家政策的堅(jiān)定扶持,未來的科大訊飛將會(huì)全面地可怕。
總體而言,科大訊飛確實(shí)是一家喜憂參半的公司。
喜在科大訊飛的能攻善守,方寸巧妙。
在行動(dòng)路線上有著百度、谷歌等人工智能巨無霸的影子,不僅僅停留在語音技術(shù)的專攻上,而是既做開發(fā),又做平臺(tái),還做應(yīng)用,與此同時(shí)在財(cái)務(wù)上還能相對(duì)平衡發(fā)展,這一點(diǎn)上,已經(jīng)勝于大多數(shù)盲目多元化發(fā)展而首位不顧的公司。
憂患在哪里?我想大多數(shù)人也心知肚明。一路靠著政府補(bǔ)貼保駕護(hù)航而長(zhǎng)大的巨嬰,科大訊飛所謂的護(hù)城河和行業(yè)壁壘,到底有多高的含金量,保證其未來能立足于不敗之地?
從C端消費(fèi)者的直觀感受來看,恐怕一言難盡。
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