文/Eastland
2018年12月28日，WeWork向美國SEC秘密提交上市審請。承銷商給出430億美元~1040億美元估值，美國資本市場認為，WeWork上市將成為2019年募集規(guī)模第二大的IPO。
待2019年8月14日看到招股文件公開版時，投資人被巨額虧損嚇懵了，WeWork估值跌至100多億美元。主要投資方軟銀無法接受以這種價位IPO，WeWork被迫撤回上市申請。詳見虎嗅2019年11月6日《WeWork如何把二房東生意搞砸》。
WeWork上市遇阻、資本看淡共享辦公之際，來自中國的優(yōu)客工場逆勢而上。
2019年12月11日（美東時間），優(yōu)客工場向美國SEC提交了招股文件F-1表格。在這個版本中，發(fā)行數(shù)量、價格、募集金額均未確定。只知道將發(fā)行的A類普通股每股1份投票權(quán)，舊股東持有的B類普通股每股15份投票權(quán)。
當優(yōu)客工場迫不及待地沖到納斯達克門口，最想表達的是：我們與WeWork不一樣。
的確不一樣！
WeWork算不上成功樣版，不幸的是優(yōu)客工場質(zhì)地更差。
模式、產(chǎn)品，兼收并蓄
2015年4月，優(yōu)客工場在北京開始運營共享辦公空間。
2017年，優(yōu)客工場收購碎片空間，從“重資產(chǎn)”的自營模式侵入“輕資產(chǎn)”模式，意味著與WeWork分道揚鑣。
2018年，優(yōu)客工場先后瘋狂并購7家共享辦公玩家——方糖小鎮(zhèn)、洪泰創(chuàng)新空間、無界空間、Wedo聯(lián)合創(chuàng)業(yè)社、Workingdom、愛特眾創(chuàng)和火箭科技。這是資本推動的外延式擴張，當時WeWork估值數(shù)百億美元、資本為之瘋狂，優(yōu)客工場收購價不會太實惠。
2018年9月著手搭建VIE架構(gòu)，11月完成2億美元D輪融資，優(yōu)客工場估值飆升至110億元。
2019年4月，優(yōu)客工場獲龍熙地產(chǎn)戰(zhàn)略投資，金額超過2億人民幣。當時WeWork上市預(yù)期明朗、估值達470億美元，優(yōu)客工場也啟動上市進程，預(yù)計年內(nèi)掛牌。
WeWork上市擱淺后，優(yōu)客工場已“剎不住車”， 9月初向美國SEC秘密提交申請，彼時VIE架構(gòu)搭建還沒有收官，足見“上市欲”有多急切。
優(yōu)客工場采取“自營”及“輕資產(chǎn)”兩種模式經(jīng)營共享辦公場所。前者對外服務(wù)的品牌包括“U Space”、“U Studio”和“U Design”。
1）自營模式
“U Space”是優(yōu)客工場的“招牌業(yè)務(wù)”，通常整棟、整層租賃物業(yè)（平均租期長達9年），然后分隔為多個200平米以上的獨立空間并按統(tǒng)一標準裝修，屬于“集中式共享辦公”。收取租金的名目為“會員費”，這恐怕是學(xué)WeWork。
截至2019年9月末，優(yōu)客工場運營著120處“U Space”，共有6萬個工位可供出租。
“U Studio”房源來自小業(yè)主，每單位面積小于200平米。與“U Space”相比，屬于“分布式共享辦公”，在裝修及運營方面亦有變通和簡化。
截至2019年9月末，優(yōu)客工場運營的28處“U Studio”全部位于北京，共有5100個工位可供出租。規(guī)模與U Space不在一個檔次。
“U Design”按客戶要求提供從選址到運營的一站式定制服務(wù)。截至2019年9月末，優(yōu)客工場運營3個此類場所，1300個工位。
三種自營模式都屬于“二房東”，本質(zhì)上與WeWork相同——先把物業(yè)租下來，再轉(zhuǎn)租給用戶。共享辦公平臺資金壓力大并要承擔房子租不出去的風險。
2）輕資產(chǎn)模式
“U Brand”的實質(zhì)是“U Studio”的“輕資產(chǎn)版”。“U Studio”模式下，優(yōu)客工場先把物業(yè)租下再當二房東?！癠 Brand”模式下，小業(yè)主相當于“加盟商”，優(yōu)客工場提供品牌，負責裝修、獲客及運營。小業(yè)主獲取租賃收入，優(yōu)客工場提取服務(wù)費（包括顧問費、管理費、融資服務(wù)費）。
截至2019年9月末，采用該模式運營的18處場所有5600個工位可供出租。
“U Partner”是2019年7月才上線的新模式。“U Brand”模式下，按約定金額收取費用；在“U Partner”模式下，優(yōu)客工場與業(yè)主分享租金收益，收入形式也是會員費。截至2019年9月末，采用該模式的2處場所有500個工位可供出租。
目前，優(yōu)客工場通過“U Partner”可以分享的收入很少，會費收入主要來自輕資產(chǎn)模式。
“U Plus”是一個由第三方商家為入駐者提供服務(wù)的平臺，如餐食、法律顧問、稅務(wù)咨詢、招聘、文秘、IT支持、健身娛樂等。優(yōu)客工場向服務(wù)提供商收兩筆錢，一是場地租金，二是收入分成。
營收結(jié)構(gòu)“變幻莫測”
1）營收結(jié)構(gòu)“突變”
優(yōu)客工場采取“自營+輕資產(chǎn)”的混合模式。2018年共享辦公業(yè)務(wù)營收占總營收的88%。
2018年12月，優(yōu)客工場控股整合營銷公司“省廣眾爍”。2019年前三季度，共享公辦業(yè)務(wù)收入占比降至48%。營銷服務(wù)、會費收入分別為4.03億和4.19億，兩者幾乎持平，與2018年同期相比，增幅分別為47091%和59.2%。
上市之年，營收結(jié)構(gòu)出現(xiàn)如此大的調(diào)整，給人“變幻莫測”的即視感。
靠并購擴大規(guī)模，靠并購涉足輕資產(chǎn)模式，又靠并購迅速獲得與主營業(yè)務(wù)規(guī)模相當?shù)男聵I(yè)務(wù)，優(yōu)客工場的核心競爭力表現(xiàn)在哪里？
2）規(guī)模不讓W(xué)eWork
截至2019年9月末，優(yōu)客工場在41座城市運營171個辦公場所，工位數(shù)7.27萬，累計注冊會員61萬（其中企業(yè)會員2.5萬）。加上合作伙伴（輕資產(chǎn)模式）經(jīng)營的39個場所（總面積13.8萬平米），優(yōu)客工場規(guī)模優(yōu)勢更加凸顯。
截至2019年6月末，WeWork在111座城市運營528處辦公場所，工位數(shù)和注冊會員數(shù)分別為6.04萬和52.7萬。
優(yōu)客工場運營辦公場所數(shù)量不到WeWork的四成，工位數(shù)卻多20%，會員人數(shù)多16%，說明優(yōu)客工場的辦公場所單體規(guī)模更大。
值得注意的是，WeWork的業(yè)務(wù)分散在29個國家，優(yōu)客工場集中在國內(nèi)（在新加坡有1個場所），管理成本理應(yīng)低很多。
盡管工位數(shù)和會員數(shù)領(lǐng)先，優(yōu)客工場收入?yún)s遠遠不及WeWork，2018年兩家收入分別為4.5億人民幣和18.2億美元，優(yōu)客工場僅為WeWork的3.7%。
2019年前三季，優(yōu)客工場靠“營銷服務(wù)”把營收湊到8.75億人民幣，WeWork僅上半年營收就達15.35億美元。
3）在中國，公辦場所“二房東”難當
以工位數(shù)和會員數(shù)而論，優(yōu)客工場規(guī)模已超越WeWork。但兩家公司每個工位、每位會員所產(chǎn)生的營收卻天差地遠。
以年初與9月末會員數(shù)均值為分母，2019年前三季優(yōu)客工場每位會員（包括個人及企業(yè)會員）每月貢獻營收108元。以年初與6月末會員數(shù)均值為分母，2019年上半年，WeWork每位會員每月貢獻營收552美元。優(yōu)客工場每位會員貢獻營收不到WeWork的3%。
以年初與9月末工位數(shù)均值為分母，2019年前三季優(yōu)客工場每個工位每月創(chuàng)造營收684元。以年初與6月末工位數(shù)均值為分母，2019年上半年，WeWork每個工位每月創(chuàng)造營收487美元。優(yōu)客工場每個工位創(chuàng)造營收約為WeWork的20%。
中國房產(chǎn)的租、售價值與美國不相上下，優(yōu)客工場每個工位的收入?yún)s只有WeWork的20%，生存環(huán)境堪憂。
在一個時間段內(nèi)，每個工位創(chuàng)造營收大于每位會員創(chuàng)造營收，說明有“翻臺”現(xiàn)象（借用餐館的說法）。
2019年前三季，優(yōu)客工場每個工位每月創(chuàng)造營收684元，而每位會員貢獻營收108元。好比一個飯館有10張桌子，全天營收6840元，平均每桌684元。全天來了63桌客人，平均每桌消費108元，可以推算出每張桌子來過6~7撥客人。
還可以這樣算：優(yōu)客工場披露每個工位平均占用4.5平米，低星酒店標準客房大約27平米，相當于6個工位。優(yōu)客工場6個工位每月收入4104元。共享辦公場所的地理位置不會太偏僻，如果用租來的物業(yè)辦快捷酒店，每晚300元，一個月9000元，比6個工位的收入高120%。
2019年上半年，WeWork每個工位每月創(chuàng)造營收487美元，而每位會員貢獻營收552美元。
兩家的用戶流動性差別極大：優(yōu)客工場用戶坐不滿一星期，WeWork用戶則超過一個月。
在美國的國情下，“二房東”生意是可行的。WeWork搞砸是因為給自己加戲太多：一是裝修、改造、招商成本高、周期長，“開業(yè)前成本”以數(shù)億美元計；二是配備“社區(qū)團隊”并運營維護用戶管理系統(tǒng)……
在中國的國情下，優(yōu)客工場不想搞砸都難。商業(yè)地產(chǎn)“二房東”把物業(yè)轉(zhuǎn)租給醫(yī)院、電影院、超市或許有利可圖，想從創(chuàng)業(yè)者身上“扒層皮”太難。各地政府熱衷搞“產(chǎn)業(yè)園區(qū)”，以極低租金甚至免租吸引創(chuàng)業(yè)公司入駐，并推出稅收、戶籍、住房、子女入學(xué)等全方位配套政策。優(yōu)客工場要么“躲開”、要么配合，絕不可能去競爭。
中國共享辦公平臺當“二房東”是鉆冰取火、緣木求魚。
正因為看清這一點，優(yōu)客工場2017年開始玩“輕資產(chǎn)”，2019年又搞起了整合營銷，效果怎樣？
多元化之后盈利能力仍然偏弱
1）會員服務(wù)
盡管采取的“自營+輕資產(chǎn)”混合模式，優(yōu)客工場支付租金及運營成本占會費收入的比例仍然很高。
2019年前三季，共享辦公業(yè)務(wù)收入4.2億，直接成本高達5.96億，名義毛利潤負1.77億，毛虧損率42.1%（2018年這個比例高達58.4%）。
而2019年H1，WeWork名義毛利潤率為14.4%。優(yōu)客工場部分場所采用輕資產(chǎn)模式，租金成本占營收的比例應(yīng)有所降低；美國人力成本高于中國，WeWork為“凹造型”還特別配置了“社區(qū)運營團隊”。這樣的背景下，優(yōu)客工場直接成本（主要是租金+人力）占比還是遠遠高于WeWork。
為什么用“名義毛利潤”這提法？因為與共享辦公業(yè)務(wù)直接相關(guān)的開辦費（裝修及獲得收入前閑置期付出的租金）、長期資產(chǎn)減值沒有扣除。
筆者一向主張只有把必須花的錢全部從營收中扣除，才能確認毛利潤。按照這個思路計算，2019年前三季優(yōu)客工場真實毛利潤率為-68.2%，而2019年上半年WeWork真實毛利潤率為-4%。
2）營銷服務(wù)
共享辦公“錢途”渺茫，優(yōu)客工場通過并購給自己“安裝”了一個“假肢”——營銷服務(wù)。
2019年前三季，營銷服務(wù)錄得毛利潤3900萬，毛利潤率9.7%。毛利潤率雖然不高，但總算在不虧損的前提下把營收擴大了一倍，2019年優(yōu)客工場整體毛利潤率“飆升”到-15.3%。
優(yōu)客工場通過并購擴大規(guī)模、豐富了模式，又通過并購增加了銷售服務(wù)，業(yè)績是好看了一些。但扣除市場、行政等費用之后，2019年前三季的經(jīng)營虧損率仍然高達64.2%。
高價收購的副作用是商譽（收購價高于標的公司凈資產(chǎn)的金額）。截至2019年9月末，商譽已累積到15.4億，占總資產(chǎn)的28.3%、相當于凈資產(chǎn)的66.7%?！俺鰜砘爝t早要還的”，商譽減值風險不可忽視。
WeWork不被資本市場認可，但孫正義還是要搏一下。優(yōu)客工場質(zhì)地比WeWork還差很多，若非自認為比孫正義有錢，投資者應(yīng)當敬而遠之。
